作者丨魏薇

出品丨牛刀商业评论

港股生物医药板块迎来久违的上涨行情。

百济神州、翰森制药等龙头股价节节攀升。就在这一黄金窗口期，A股科创板药企悦康药业（688658.SH）悄然按下赴港上市“加速键。

（图源：悦康药业公司公告）

2025年末，悦康药业向港交所递交招股书，拟以“双重主要上市”模式登陆主板，中信证券担任家保荐人。这家总市值约120亿元的企业，正深陷转型阵痛：2022-2024年营收、净利润三连降，2025年前7个月更是由盈转亏；核心产品悦康通量价齐跌，心脑血管业务收入占比从61%腰斩至39%。

矛盾的是，业绩承压、现金流趋紧之际，公司2022-2024年仍累计分红8.9亿元，控股股东于伟仕家族凭借49.26%的表决权分得近半。

这场“A+H”冲刺背后的取舍与野心，引发市场广泛关注。如今冲刺港股，悦康药业试图通过募资补血，押注寡核苷酸、mRNA疫苗等创新管线。

但这场“补血”之旅，究竟是转型破局的关键一步，还是业绩压力下的无奈之举？

从仿制药龙头到创新转型

悦康药业的发展轨迹，堪称中国医药行业转型的缩影。

据天眼查显示：悦康药业集团股份有限公司(曾用名：悦康药业集团有限公司)，成立于2001年，安徽恒顺信息科技成员，位于北京市，是一家以从事医药制造业为主的企业。

自2001年成立以来，公司以化学仿制药起家，凭借悦康通（银杏叶提取物注射液）、立卫克（奥美拉唑肠溶胶囊）等成熟产品，迅速抢占医院渠道市场屯昌塑料挤出设备厂家，巅峰时期心脑血管类产品贡献六成营收。

但随着医药行业“集采常态化”与“创新转型提速”的双重变革，仿制药的利润空间被持续压缩，悦康药业不得不加速向创新药域突围。

公司构建了“自主研发+授权引进”双轨制管线，涵盖11种寡核苷酸药物、2种mRNA疫苗、3种多肽药物及3种中药创新药，覆盖心血管代谢、传染病、肿瘤等核心治疗域。

从布局来看，悦康药业试图卡位前沿技术赛道，避免陷入传统创新药的红海竞争。

其中，授权引进的中药创新药YKYY001、YKYY002、YKYY006预期将于2026年一季度获批上市，有望成为批贡献收入的创新产品。

但现实是，多数创新管线仍处于早期研发阶段，距离商业化落地尚有较长周期，短期难以对冲仿制药业务的下滑压力。

这种“旧业务拖后腿，新业务远水解不了近渴”的困境，正是悦康药业当前的核心矛盾。2025年前7个月，公司研发投入增至2.38亿元，销售开支高达3.57亿元，但创新投入尚未转化为实际收益，反而进一步加剧了盈利压力。

业绩承压与分红争议

我相信很多司机和朋友都在路上看到过这种加油站。突然，它似乎是中石油，甚至标志是一样的!如果你更加小心，你会发现中国模仿者中围石油在这一点上做得很好。

一个汽车品牌是大众宝来和大众朗逸。大众朗逸和大众宝来对这两款车大家都非常熟悉。特别是，大众朗逸朗逸作为面向中国的特殊车型，自推出以来一直是紧凑型汽车的销售冠军。实际上，这两辆车不仅建立在统一的平台上，而且具有相同的发动机和变速箱底盘。然而，这两个价格之间也有很大的差距。

哈弗神兽是紧凑型SUV，该车主打的是科技感，前进气格栅占用了70%的车头面积，大灯被安置在两侧，与格栅融为一体，视觉果较为科幻。

随着比亚迪DM-i车型产能跟上，这一系列的产品矩阵也逐渐完善。目前在紧凑型SUV域，比亚迪已经有主打14-20万元级别的宋Plus DM-i车型，如今即将上市的宋Pro DM-i便是主攻13-15万元的市场。从价格来看，宋Pro DM-i的定位更加亲民，如果你预算15万以内想买SUV的话，塑料管材设备宋Pro DM-i能否让你改变选择放弃传统燃油车？这期的试驾大咖将和大家探讨一下。

悦康药业的招股书，暴露了其经营层面的多重隐忧。

营收端，2022-2024年从45.21亿元持续下滑至37.67亿元，2025年前7个月更是同比大幅下降39.4%至13.04亿元。

利润端，净利润从2022年的3.39亿元跌至2024年的1.21亿元，2025年前7个月净亏损1.46亿元；毛利率也从63.5%逐年下滑至45.7%，盈利能力持续弱化。

核心产品的失速是关键诱因。

作为曾经的营收支柱，悦康通面临着市场竞争加剧与政策调整的双重冲击，售价与销量同步下跌，直接导致心脑血管业务收入大幅缩水。

而公司的存货周转天数从2022年的151.6天延长至2025年前7个月的195.3天，反映出产品动销不畅、库存积压的问题。

更值得关注的是现金流状况的恶化。

2025年7月末，公司现金及现金等价物降至8.75亿元，较2024年末减少30%；经营活动现金流净额由正转负，录得-2732.2万元，造血能力出现明显滑坡。

但在业绩下滑、现金流趋紧的背景下，悦康药业的分红策略引发市场争议。

2022-2024年，公司累计向股东分红8.9亿元，其中2023年分红高达4.95亿元，远当年1.87亿元的净利润。由于控股股东于伟仕家族计持有49.26%的表决权，近半数分红流入家族口袋。

这种“业绩下滑仍慷慨分红”的操作，被质疑是否损害公司长期发展利益，尤其是在创新研发亟需资金投入的转型关键期。

赴港上市是融资补血，还是赌局加码？

选择在2025年末冲刺港股，悦康药业的核心诉求显而易见，募资补血。

根据招股书，此次IPO募集资金将主要用于创新药物研发、生产设施建设及补充营运资金，直接指向公司当前的资金压力与转型需求。

从行业环境来看，2025年港股生物医药板块的回暖，为悦康药业提供了有利的上市窗口。随着港股18A规则优化、创新药估值修复，市场对优质生物医药企业的接受度显著提升，百济神州等企业的上涨行情，也为悦康药业的估值定价提供了参考。

此外，赴港上市还能帮助悦康药业实现两大目标：

一是拓宽融资渠道，降低对A股单一市场的依赖，为长期研发投入提供稳定资金来源。

二是借助港股的国际化平台，提升品牌影响力，为未来创新药出海及国际作奠定基础。

但这场上市赌局也暗藏风险。

先，港股投资者对创新药企业的估值逻辑更为严苛，悦康药业当前创新管线尚未形成商业化梯队，核心产品增长乏力，能否获得市场认可仍存疑问。

其次，医药行业研发投入大、周期长、风险高，即使成功募资，若创新产品研发不及预期或上市后销售不达目标，公司仍将面临业绩持续承压的困境。

后，A股与港股的估值差异、市场流动分化，也可能导致公司出现“双重上市但估值倒挂”的情况。

转型路上，机遇与风险并存

悦康药业的赴港上市，对于投资者而言，悦康药业的投资价值核心在于三点：

一是已进入上市倒计时的3款中药创新药能否顺利获批并实现放量。

二是寡核苷酸、mRNA等前沿管线的研发进展能否预期。

三是公司能否有控制销售费用，盈利结构，重建造血能力。

从行业视角来看，悦康药业的转型之路，也是众多中国仿制药企业的经之路。

在集采常态化与创新驱动的行业趋势下，只有那些能够持续投入研发、构建核心技术壁垒、平衡短期业绩与长期发展的企业，才能在转型浪潮中脱颖而出。

悦康药业的港股上市之旅，即将开启。

但这场旅程的终点，究竟是创新破局的曙光，还是业绩压力的延续？

答案屯昌塑料挤出设备厂家，或许要等到其创新管线真正实现商业化的那一天才能揭晓。